作者|韦新泉

本期反做空研究中心发表的，是2020年11月第二周公布出来的评级报告摘要，一共涉及17家发债公司，发布评级报告的评级机构共有6家，分别是中证鹏元、联合资信、中诚信、大公国际、远东资信、东方金诚。其中，联合资信公布3家，中诚信公布10家，其他4家机构各公布一家。

最为引人注目的是，河南永煤控股债券违约引发市场关注，导致永煤控股和豫能集团信用级别被下调，而令人意外的是，被认为是“现金牛”的大唐集团却有34%的短期债务，未来将面临偿还压力。

总体来看，11月第二周公布的评级报告显示的企业状况，和当下严峻的经济形势有很大一致性，17家公司中，债务问题轻微的企业占比较少，绝大多数企业债务压顶，短期债务达到60%至70%的比例，最高甚至达到84%；在建工程也还需要巨大投资，但公司盈利能力却在下降；此外，由于拖欠款项和账期的问题，导致企业期间费用增加，侵蚀了企业利润的事件，也值得关注。

在经济形势严峻的当下，企业应当积极在危机应对方面提高警惕级别，加强品牌管控投入和情报分析，做好预案准备，以防止竞争对手或者“野蛮人”做空或掠夺，才能保护好股东和投资者利益。

中证鹏元:被列为被执行人，子公司逾期，鑫源投资资金支出压力大

11月6日，中证鹏元资信评估股份有限公司（简称“中证鹏元”）发布其对汝州市鑫源投资有限公司（简称“鑫源投资”）的最新评级报告。此次，鑫源投资的主体信用等级为AA，与上次评（2019年6月24日）级结果一致；“15汝州债/PR汝州债”的债项信用等级为AA+，与上次评级（2019年6月24日）结果一致；评级展望为稳定。

鑫源投资是河南汝州市重要的城市基础设施投资建设主体，2019年得到政府给予的2.73亿元的补贴。它用价值198259.71万元的国有土地使用权为上述债券提供抵押担保，有效地保障了债券的安全性。

截至2019年末，它的存货为336.90亿元，占总资产的81.48%；其他应收款为43.46亿元，占总资产的10.51%，其存货及其他应收款规模较大对资产形成一定占用。此外，它的受限资产为93.48亿元，占总资产的22.61%，资产流动性较弱。同期末其有息债务为114.28亿元，其中短期有息债务36.49亿元，EBITDA利息保障倍数为0.54，它面临较大的偿还压力。

截至2020年10月22日，其子公司汝州市建设投资发展有限公司（简称“汝州建投”）未结清逾期利息2,705.96万元。这会对其经营造成一定影响。

截至2020年3月末，其对外担保合计26.25亿元，占2019年末净资产的11.91%。2020年10月21日，它被列为被执行人，面临较大的负债风险。2019年末，其主要在建项目尚需投资51.02亿元，有较大资金支出压力。

联合资信：债务高企，存货及应收账款巨大，北京住总集团资金支出压力大

11月4日，联合资信评估有限公司（简称“联合资信”）发布其对北京住总集团有限责任公司（简称“北京住总集团”）的最新评级报告。此次，北京住总集团的主体信用等级为AAA，与上次评级（2020年6月23日）结果一致，其发行的“为北京住总集团有限责任公司2020年公开发行可续期公司债券（第一期）”的债项信用等级为AAA，评级展望为稳定。

北京住总集团是北京市重要的国有大型建筑施工和房地产开发企业，主营业务涉及建筑施工、房地产开发和生产性服务。2017年至2019年，其建筑施工新签合同分别为220.64亿元、203.28亿元、223.56亿元，其新签合同规模大，具有较强的综合竞争力。

截至2020年3月末，北京住总全部债务741.27亿元，较上年末增长9.50%。据悉2020年4月至2023年，其需偿还的301.87亿元的债务，短期内它会面临一定的偿还压力。同期末，其存货及应收账款共计496.73亿元，占总资产的34.77%。存货及应收账款占比较大，对资产形成占用，弱化资产流动性。据悉，其土地一级开发业务未来待投资规模超过700亿元，有着较大的资金支出压力。

联合资信：债务量达销售收入2/3，短期债务占六成，延长石油面临融资压力

11月6日，联合资信发布其对陕西延长石油（集团）有限责任公司（简称“延长石油”）的最新评级报告。此次，延长石油的主体信用等级为AAA，与上次评级（2020年10月15日）结果一致，其发行的“陕西延长石油（集团）有限责任公司2020年公开发行可续期公司债券（面向专业投资者）（第四期）”的债项信用等级为AAA，评级展望为稳定。

延长石油是我国具有石油和天然气勘探开采资质的四家大型企业之一，经过多年发展，已成为集油气勘探、开发、炼油、化工、储运、销售、工程建设、机械制造为一体的大型石油化工综合集团公司。截至2019年底，其累计探明天然气储量近7610.90亿方，落实页岩气探明地质储量1650.00亿方。2017年至2019年，其营业收入分别为2,799.45亿元、3,079.38亿元、3,260.82亿元；经营性净现金流分别为78.27亿元、132.13亿元、114.18亿元。其营业收入持续增长，有着较强的获现能力。

截至2020年6月，其全部债务为1816.25亿元，其中短期债务为1180.64亿元，占全部债务的65%。联合评级指出，延长石油债务负担较重，债务结构有待优化。截至2020年6月末，其在建项目计划投资373.39亿元，已累计投资209.63亿元，需投入163.76亿元。它或面临一定的融资压力。此外，石油价格波动对其盈利水平影响较大。

联合资信：营业收入下滑，短期债务过半，景国控将面临较大资金支出压力

11月6日，联合资信发布其对景德镇市国有资运营投资控股集团有限责任公司（简称“景国控”）的最新评级报告。此次，景国控的主体信用等为AA+,与上次评级（2019年11月4）结果一致；“20景国资CP001”的债项信用等级为A-1，与上次评级（2019年11月4）结果一致；“20景国资CP002”的债项信用等级为A-1，与上次评级（2019年11月4）结果一致评级展望为稳定。

景国控的业务涉及煤化工产品生产及销售、城市基础设施建设、房地产开发、基金管理。2017年至2019年，其利润总额为10.28亿元、10.29亿元、6.09亿元，其盈利能力较弱。此外，受到煤化工行业的影响，其营业收入下滑，2019年其营业收入为164.64亿元，比2018年下滑1.37%。

截至2020年6月末，其在建基础设施项目计划投资240.14亿元，已投资144.07亿元，尚需投资98.07亿元。截止2019年末的全部债务为337.88亿元，其中短期债务为184.51亿元，占全部债务为54.61%。

联合资信认为，景国控短期债务占较大，它或面临一定的偿还压力，债务结构需优化。

中诚信：净利润一年下滑44%，短期债务近八成，攀钢集团面临资金支出压力

11月2日，中诚信国际信用评级有限责任公司（简称“中诚信”）发布其对攀钢集团有限公司（简称“攀钢集团”）的最新评级报告。此次，攀钢集团的主体信用等级与其拟发行的“攀钢集团有限公司2020年面向专业投资者公开发行可续期公司债券（第二期）”的债项信用等级均为AAA，评级展望为稳定。

攀钢集团是一家钒钛钢铁集团企业，其经营范围包括：钢、铁、钒、钛冶炼，钢压延加工，金属产品、机电设备、船舶制造修理，建筑材料制造，金属及非金属采矿等，拥有钒资源212.30万吨、钛资源0.59亿吨，矿产资源优势明显。股东鞍钢集团有限公司（简称“鞍钢集团”）多次向其提供资金支持，截至2020年6月末累计金额为262亿元。

攀钢集团年产钒制品4万吨及钛制品148.40万吨的生产能力，它的钒钛制品的技术、生产规模在国内领先地位。此外，其重轨产品年产能达到180万吨，位居世界第一，具有显著的综合竞争力。2017年至2019年，其营业收入分别为663.21亿元、786.16亿元、793.79亿元，营业收入稳定增长。截至2020年6月末，它获得授信总额合计533.94亿元，尚未使用的授信额度为264.24亿元，有着充足的备用金。截至2020年6月末，其全部债务为366.00亿元，其中短期债务占全部债务为78.87%。

2019年其净利润为16.95亿元，比2018年减少13.76亿元，比2018年下滑44.81%。它的净利润下滑是受到铁矿石价格上涨、2020年新冠肺炎疫情的影响。截至2020年6月末，其在建项目计划投资25.63亿元，已累计投资3.14亿元，未来还需投入22.49亿元；同期末其拟建项目计划投资30.24亿元。它的投资规模较大，未来存在一定的资金支出压力。

中诚信：竞争加剧利润空间收窄，外部环境对万科企业影响不断显现

11月3日，中诚信发布其对万科企业股份有限公司（简称“万科”）的最新评级报告。此次，万科的主体信用等级与其拟发行的“万科企业股份有限公司2020年面向合格投资者公开发行公司债券（第四期）”的债项信用等级均为AAA，评级展望为稳定。

万科是国内最早从事房地产开发的企业之一，其业务还涉及物业服务、租赁住宅、商业开发与运营、物流仓储服务等领域，这些业务能发挥较好的协同效应。2019年它在全国销售市场占有率约为4%，具有显著的行业地位。

2017年至2019年，万科营业收入分别为2,428.97亿元、2,976.79亿元、3,678.94亿元；净利润分为372.08亿元、492.72亿元、551.32亿元。它的营业收入及净利润持续增长，业务发展不错。截至2020年6月末，其在建及待建面积分别为11,024万平方米和4,696万平方米，项目均匀分布于国内主要经济圈的近百个城市；该公司共获得授信额度3927.10亿元，其中未使用额度为1285.93亿元，备用流动性充足。

在宏观经济增速放缓叠加新冠肺炎疫情影响的背景下，因城施策等房地产行业调控政策加剧行业竞争，利润空间不断收窄，它面临较高的经营管理要求。截至2020年6月末，它的受限资产合计为191.64亿元，受限资产仅占当期末总资产的1.06%。

中诚信：国外业务受贸易摩擦影响，短期债务占比过大，烟台国丰面临较大支出压力

11月5日，中诚信发布其对烟台国丰投资控股集团有限公司（以下简称“烟台国丰”）的最新评级报告。此次，烟台国丰的主体信用等级与其拟发行的“烟台国丰投资控股集团有限公司2020年公开发行可续期公司债券（第一期）（面向专业投资者）”的债项信用等级均为AAA，评级展望为稳定。

截至2020年10月，烟台国丰合并范围内一级子公司共计16家，业务涉及化工、能源设备及服务、高性能纤维等。其化工板块国外销售规模较大，国际贸易摩擦可能对其业务产生的影响。万华化学集团股份有限公司（简称“万华化学”）是其化工板块运营的主体，2019年万华化学主要产品国内和国外销售收入分别为371.72亿元和301.17亿元，分别占同期末销售金额的55.24%和44.76%。

截至2020年6月末，其少数股东权益为443.80亿元，占所有者权益的75.36%，少数股东权益占比较高。同期末，其总债务732.18亿元，其中短期债务537.87亿元，短期债务占全部债务为73.46%。短期债务规模较大，债务结构有待优化。截至2020年6月末，其在建项目计划总投资规模917.31亿元，它会面临一定资金支出压力。

中诚信：短期债务规模较大，山东招金集团面临较大偿还压力

11月5日，中诚信发布其对山东招金集团有限公司（简称“招金集团”）的最新评级报告。此次，招金集团的主体信用等级与其拟发行的“山东招金集团有限公司公开发行2020年可续期公司债券（第一期）”的债项信用等级均为AAA，评级展望为稳定。

招金集团是国内大型黄金生产企业之一，黄金产量处于行业内领先水平，有着一定的行业地位。截至2019年末，它保有黄金矿产资源量1,226.50吨，黄金可采储量499.73吨。2017年至2019年，其营业收入分别为361.67亿元、370.61亿元、657.08亿元，其营业收入持续增长。但净利润下滑，三年净利润分别为6.33亿元、5.03亿元、2.94亿元。

信贷方面，截至2020年6月末，其获得信额度446.29亿元，其中未使用余额328.83亿元，有着较充足的备用金。截至2020年6月末，其全部债务为372.19亿元，其中短期债务257.61亿元，是全部债务的0.69倍。中诚信指出，它的短期债务规模较大，面临较大的偿债压力，债务结构需优化。

中诚信：收到巨额政府补贴，但债务负担沉重，扬州经开面临偿还及资金支出压力

11月5日，中诚信发布其对扬州经济技术开发区开发（集团）有限公司（简称“扬州经开”）的最新评级报告。此次扬经开的主体信用等级为AA+，与上次评（2020年7月7日）级结果一致；其拟发行的拟发行的“扬州经济技术开发区开发（集团）有限公司2020年度第二期短期融资券”的债项信用等级为A-1；评级展望为稳定。

扬州经开是扬州市及扬州经济技术开发区最重要的开发主体，2017年至2019年分别得到政府补助3.10亿元、3.50亿元和3.50亿元，分别收到财政贴息7.80亿元、6.50亿元和6.22亿元。截至2020年3月末，其总债务为263.90亿元，其中2020年4月至2021年12月，它到期债务合计104.24亿元，中诚信认为它短期内面临债务集中到期压力。

2020年3月末，扬州经开的其他应收款和其他非流动资产分别为132.00亿元和140.94亿元，合计占资产总额的46.99%。这些资金回收时间不确定，占用周期较长，对于其资金形成较大占用，影响经营。此外，它已规划的拟建项目合计投资需求为67.53亿元，面临较大资金支出压力。

中诚信：债券违约，下调永煤控股信用等级

11月10日，中诚信发布一则关于永城煤电控股集团有限公司（简称“永煤控股”）的信用等级的公告。截至2020年11月10日，永煤控股未能按期筹措足额兑付资金，“20永煤SCP003”已构成实质性违约。这次违约会加剧它的外部融资环境恶化、资产流动性变弱，后续债券兑付存在很大不确定性。

2020年11~12月，永煤控股公开市场到期债券金额合计50.00亿元。永煤控股的主体信用等级由AAA调降至BB；“18永煤MTN001”、“19永煤MTN001”、“20永煤MTN001”、“20永煤MTN002”、“20永煤MTN003”、“20永煤MTN004”、“20永煤MTN005”和“20永煤MTN006”的债项信用等级由AAA调降至BB，“19永煤CP003”的信用等级由A-1调降至C；“20永煤CP001”的信用等级由A-1调降至B，其主体信用及上述债券的债项信用均被并列入可能降级的观察名单。

中诚信：受永煤控股债券违约拖累，河南能源信用等级被降

11月10日，中诚信发布一则关于河南能源化工集团有限公司（简称“河南能源”）的信用等级的公告。永煤控股是河南能源煤炭板块的重要运营主体，截至2020年9月末，其资产负债率高达81.55%，2021年内需要兑付及回售的债券规模超过200亿元，它面临很大的债券集中到期压力。

公告称，因为永煤控股存续公开债务融资工具中均设置了交叉保护条款，且永煤控股的违约债券已达到触发条件。若永煤控股无法在该期限内对债务进行足额偿还，它或将面临很大的交叉违约风险。其主体信用等级由AAA下调至BB；“18豫能化MTN001”、“18豫能化MTN002”、“18豫能化MTN003”、“18豫能化MTN004”、“18豫能化MTN005”、“20豫能化MTN001”、“20豫能化MTN002”和“20豫能化MTN003”的债项信用等级由AAA下调至BB，“20豫能化CP001”和“20豫能化CP002”的债项信用等级由A-1下调至B，同时其主体信用等级及上述债券的债项信用等级被列入可能降级的观察名单。

中诚信：资产负债率达82.61%，桂投集团短期面临偿还压力

11月10日，中诚信发布其对广西投资集团有限公司（简称“桂投集团”）的最新评级报告。此次，桂投集团的主体信用等级与“20桂投01”的债项信用等级均为AAA，与上次评级（2020年6月8日）结果一致；“20桂投D1”的债项信用等级为A-1，与上次评级（2020年6月8日）结果一致，评级展望为稳定。

桂投集团是广西壮族自治区最大的地方电力投资集团，其业务涉及电力、金融、医药医疗等领域。2020年1月，根据自治区相关政府文件，对广西金融投资集团有限公司（以下简称“金投集团”）实施战略性重组，将金投集团注入广投集团，这增强其资本实力。

2017年至2019年，其营业收入分别为1,321.71亿元、1,388.35亿元、1,800.33亿元；净利润分别为20.08亿元、23.01亿元、30.66亿元。其期间费用分别为85.86亿元、93.45亿元、132.42亿元，对其利润形成了明显的侵蚀。

截至2020年6月末，其总债务为4,460.35亿元，资产负债率为82.61%，在2020年7月至2022年到期债务共计1598.63亿元。中诚信指出，它短期内面临一定的偿债压力。

中诚信：盈利能力有所改善，流动性压力有所缓解，营口沿海被移出观察名单

11月10日，中诚信发布其一则关于营口沿海开发建设集团有限公司（简称“营口沿海”）的信用等级公告。2020年1月至9月，营口沿海的营业为6.86亿元，比2019年同期增多6.29亿元；净利润为0.74亿元，同比增多0.04亿元，其盈利能力有所改善。

同期末，营口沿海获得政府补助2.08亿元，其筹资活动现金流入规模30.13亿元，比2019年增多，流动性压力有所缓解。中诚信决定，将其主体及相关债项撤出信用评级观察名单，它的主体信用等级与“15营口沿海债/PR营沿海”债项信用等级均为AA，与上次评级（2020年6月22日）结果一致，评级展望调为稳定。

中诚信：投资收益稳定增长，外部环境对长江电力影响较大

11月13日，中诚信发布其对持中国长江电力股份有限公司（简称“长江电力”）的最新评级报告。此次，长江电力的主体信用等级AAA，与上次评级（2020年8月18日）结果一致；“20长电CP002”的债项信用等级为A-1，与上次评级（2020年8月18日）结果一致，“20长电CP001”的债项信用等级为A-1，与上次评级（2020年5月11日）结果一致，评级展望为稳定。

2020年前三季度，长江电力发电量同比增长6.84%，主要是得益于来水偏丰。2017年至2019年，其投资收益分别为23.12亿元、27.07亿元、30.75亿元；这三年它的经营活动净现金流分别为396.93亿元、397.37亿元、364.64亿元。截至2020年9月末，它共获得综合授信额度2,319亿元，其中未使用的额度为1,891.24亿元。还成功发行“沪伦通”全球存托凭证（“GDR”），有效地增强了资本实力。

大公国际：在建项目大，短期债务高，阳泉煤业存在较大资金支出及偿还压力

11月2日，大公国际资信评估有限公司（简称“大公国际）发布其对阳泉煤业（集团）股份有限公司（简称“阳泉煤业”）的最新评级报告。此次，阳泉煤业的主体信用等级为AAA，与上次评级（2020年6月22日）结果一致，其拟发行的“阳泉煤业（集团）股份有限公司公开发行2020年公司债券（第二期）”的债项信用等级均为AAA，评级展望为稳定。

阳泉煤业从事煤炭生产、洗选加工、电力及热力生产销售。截至2020年6月末，其拥有煤炭资源储量为304803万吨，是我国主要的无烟煤生产企业之一。2017年至2019年，其营业收入分别为281.46亿元、326.84亿元、326.58亿元；EBITDA利息覆盖倍数分别为6.47倍、9.08倍、10.82倍。近些年，其营业收入持续增长，EBITDA利息覆盖倍数持续增大，对利息保障水平维持在较高水平。

截至2020年6月末，其在建项目计划投资184.78亿元，已投资84.53亿元，未来会面临一定的资金支出压力。同期末，其有息债务为120.79亿元，其中短期有息债务为76.19亿元，占同期末有息债务的63.08%，它会面临一定偿还压力。

远东资信：新增土地规划建筑面积连续三年降低，鲁能集团面临去化压力

10月29日，远东资信评估有限公司（简称“远东资信”）发布其对鲁能集团有限公司（简称“鲁能集团”）的最新评级报告。此次，鲁能集团的主体信用等级与“06鲁能债”的债项信用等级均为AAA，与上次评级（2019年6月25日）结果一致，评级展望为稳定。

鲁能集团主要业务为房地产开发、商业物业和酒店运营管理。截至2020年6月，其获得的授信额度为1560.00亿元、尚未使用的额度为1350.13亿元，有着充足的备用金。国家开发银行（简称“国开行”）为上述债券提供担保，有效地保障债券的兑换工作。

2017年至2019年，其新增土地规划建筑面积分别为69.66万平方米、50.28万平方米、31.56万平方米。近三年，其新增土地规划建筑面积持续降低，对未来发展有一定负面影响。受房地产调控政策及市场竞争的影响，它面临一定的去化压力。

东方金诚：短期债务占34%，“现金牛”大唐集团也将面临偿还压力

10月29日，东方金诚国际信用评估有限公司（简称“东方金诚”）发布其对中国大唐集团有限公司（简称“大唐集团”）的最新评级报告。此次，大唐集团的主体信用等级为AAA，与上次评级结果一致，其拟发行的“中国大唐集团有限公司公开发行2020年可续期公司债券（第三期）”的债项信用等级为AAA，评级展望为稳定。

2017年至2019年，大唐集团经营收入为1706.68亿元、1891.82亿元、1893.35亿元；利润总额分别为64.68亿元、95.98亿元、120.63亿元，其经营收入及总利润稳定增长。2017年至2019年，它的现金收入比分别为109.34%、106.53%、106.15%。它的现金收入比维持在105%以上，是因为电力业务能力增强它的获现能力。

截至2019年末，它的重要在建电源项目计划投资777.17亿元，已投资294.04亿元，未来尚需投资483.13亿元，面临一定资金支出压力。此外，它的短期债务占比较大——2019年全部债务为4673.47亿元，短期债务为1605.55亿元，占全部债务的34.35%。