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雍禾医疗、张玉:困在营销、规模里?

  作者:李晴雨

  编辑:贺婧

  风品:沈禾 车一

  来源:首财——首条财经研究院

  未老先秃,想来应是人生最大遗憾。

  需要就是价值,这不已有企业开始冲击IPO了。

  6月17日,雍禾医疗向港交所递交上市申请,志在“植发第一股”。

  01 王者AB面 好生意VS苦生意

  同样6月上市的时代天使(牙科矫治),IPO时获散户超2000倍超额认购,热度可谓撩人。由此,不少人推测雍禾医疗也将被追捧。

  但问题是,植发这门生意,究竟能撑起多大的资本想象?雍禾医疗又价值成色几何?

  国家卫健委数据显示,2020年,中国脱发人口约2.5亿,其中男性1.63亿,女性0.88亿。而完成的植发手术仅51.6万例,渗透率0.21%,市场规模134亿元人民币。

  渗透率低,转化度差,正着说植发市场是一片潜力蓝海,反着说仍是小众市场、急需消费培育。

  另一厢,从业者却不少。企查查数据显示,我国目前共有近2.8万家植发养发相关企业。其中,个体工商户占比84%。广东省相关企业数量最多,超过4000家,占全国相关企业总量的15%。

  雍禾医疗是什么段位?

  根据弗若斯特沙利文,雍禾医疗在中国50个城市中经营51家医疗机构,为中国最大、覆盖面最广的连锁植发医疗机构。2018年至2020年,雍禾的市场份额分别为9%、10%、11%。

  可见,雍禾虽为“最大”,但受制市场集中度低、入局门槛不高、市场规模不大,尚未形成明显的头部效应,排名第二的大麦医疗也不过7亿营收。

  招股书显示,2018至2020年,雍禾医疗总收入分别为9.34亿元、12.2亿、16.4亿。植发医疗服务为主要收入来源,同期分别为9亿元、12亿元、14亿元;另一块“店中店”模式的医疗养固服务收入,2020年达到2.13亿元,同比大增17倍,有望成为新增长点。

  患者数量与上述增势同频:2018至2020年期间,雍禾医疗触及患者由3.52万人增至9.11万人,复合增速60.87%。

  不过,更惹眼的还是毛利率、客单价。2018年至2020年,患者平均开支分别为26097元、27799元和27868元。植发服务的毛利率分别为76.7%、74%和75.1%。好家伙,难道又是一个“植发茅”?

  然再看净利、净利率,就不那么美丽了:同期归母净利分别为0.54亿元、0.36亿元、1.63亿元;净利润率只有5.78%、2.94%、9.95%。

  看毛利率,这是门好生意;看净利率,这是门苦生意。

  ROE也不高。2018至2020年平均权益回报率分别为30.3%、16.1%、50.6%,而平均资产回报率仅8.5%、4.3%、12.9%。

  要知道,ROE指标可是巴菲特选择股票的第一标准,早在1979年巴菲特致股东的信中就这样说道:“我们判断一家公司经营好坏的重要依据,取决于其ROE(排除不当的财务杠杆或会计做账)。”

  A面B面背后,雍禾植发算是好标的吗?

  来看成长性,独立产业分析师郝瑞表示,雍禾医疗等全国民营连锁植发机构仍面临营收模式过于单一,赛道天花板过低等发展痛点。

  “雍禾医疗的下一步目标不仅要实现营收利润增长,更重要的是提升产业效率,追求精细化运营。”郝瑞补充道。

  所言不虚。眼光放向同业,美国最大的植发连锁集团Bosley有73家门店,即便经营了40年,年营收也仅在1-5亿美元左右。

  为啥市场广泛却做不大呢?

  首先,需求本身而言植发更具不确定性。在行业内,植发有些“一锤子买卖”,复购率较低,不少用户也没太高的分享欲望,这迫使机构要不断开发新客源;

  其次,服务本身非刚需,动辄上万的手术费用实在有些劝退感。

  往期看,一级市场的淡定态度似乎也印证了上述天花板质疑。多年来,仅有雍禾医疗、大麦植发等三家头部企业获得融资。

  那么,二级市场的投资者们,会买单么?

  02 三年18亿!营销凶猛 研发费不足3000万 靠啥领导全球?

  明眼人已经看出,雍禾医疗最大痛点在于毛利率与净利率间的悬殊差距。

  高企营销费是一个重要考量。此前,好头发创始人徐峰曾表示,公立医院的植发科室利润率在60%-70%;私立医院为40%-50%,而大型连锁机构利润率仅20%左右,巨大差异主要受店面数量和营销成本的影响。

  聚焦雍禾医疗,2018年至2020年“销售及营销开支”分别为4.6亿元、6.5亿元、7.8亿元,分别占到总收入的49.6%、53.1%、47.6%。

  三年投入超18亿元,这种营销凶猛得不像医疗企业,跟不少一线药企却有一拼。

  如按其三年治疗17.6万人计,平均每人获客成本高达10795元。

  甚至从客户关系看,都有些分不清雍禾的主业是啥。2018年至2020年,雍禾医疗采购金额最多的前五大供应商,大部分都为广告服务提供商。其中2020年,雍禾医疗的前五大供应商提供了包括透过线上社区与社交网络进行推广、搜索引擎相关广告、电梯展示广告等服务,雍禾医疗向这五家供应商合计支付了2.79亿元。

  艾瑞咨询此前报告显示,目前植发行业营销手段单一,曾有70%的营销费用投入到了竞价广告。有业内人士测算,百度竞价广告点击一次的成本在100块左右,约40-50次的点击才能有1名客户进院,相比高昂的植发费用,植发者约有四分之一的花费贡献给了植发广告。

  服务属性重、营销驱动的经营模式也影响了雍禾人员构成。截至2020年末,雍禾医疗共有4475名全职雇员,其中人数最多的是客服及服务顾问,共1442人,营销人员765人,行政与其他人员990人,专业人员团队1213人。

  独立行业分析师林永表示,深层看,植发行业发展仍在早期阶段,市场教育成本较高,相较技术和医护资源,品牌力更有竞争优势,但这也导致头部参与者的净利率与毛利率往往相差较大。

  换言之,由于分散的市场格局、持续获客及市场培育,龙头综合效应依然不足,雍禾医疗的营销重投入短期可能还“停不下来”。加之互联网大潮下,传统营销渠道弱化、新兴个性渠道崛起、碎片化传播也增加了营销精准难度与成本,其后续盈利走势值得肯定。

  中央财经大学副教授刘春生表示,一个健康企业而言,初期通过大规模的宣传或补贴消费者等方式来获客无可厚非,不过后期要想形成健康的现金流和净利润,如何降低成本尤其是营销费用是其必须面对并及时解决的问题。至于如何降低营销费,雍禾医疗应不断提高产品和服务质量,通过消费者主动且低成本的口碑宣传,获取更多回头客。

  诚然,市场教育、复购引流的最经济方式就是服务与口碑。广告打得再响,不如口碑效应。

  玩味的是,与庞大的营销费用相比,2018年至2020年,雍禾医疗的研发开支分别为780万元、890万元、1180万元,占收入的比例分别为0.8%、0.7%、0.7%。

  3年竟不足3000万,与同期超18亿元的营销费相比简直九牛一毛。

  那靠什么提升质量、做出口碑?

  要知道,招股书中雍禾愿景可说十分宏伟:“我们的愿景是成为一站式毛发医疗服务的全球领导者”。

  试问雍禾:领导全球,靠的是营销还是研发?舍本逐末的短视是否会让其离目标越来越远?

  或许雍禾也有无奈。

  截至2021年4月30日,雍禾医疗流动资产中现金及现金等价物为3.16亿元、贸易应收款项1342万元,对应流动负债中借款有5336万元、贸易及其他应付款项1.67亿元,租赁负债1.47亿元。

  换言之,未来一年内,即便雍禾能顺利收回应收账款,加上手头现金,仍不足以偿还应付租金及贸易应付款项、短期借款等负债。

03激进扩张与乱象之痛

  玩味在于,从19亿元拟募资用途看,主要用于两部分:一是开设50家医疗机构,利用手术提供植发服务;二是建立60家医学健发中心,销售解决脱发、发质细软等问题的非医用产品和非手术服务。

  换言之,一旦上市成功,雍禾医疗仍将扩大店量规模,规模化自然可做大营收,然营销运营等费用也将增长,是否会加剧其盈利反吞?是否会陷入规模不经济、导致大而不强、大而不稳?

  行业分析师于盛梅表示,从行业数据看,植发连锁化程度并不高,凸显行业技术门槛低、标志化低。线下服务属性重,流程长难量化标准,短期很难用设备取代人,这意味着头部公司很难利用规模化带来的成本优势打击中小型门店。同时,高毛利也让入局者不断增加,一旦开打价格战,模式过重的企业竞争并不占优。

  换言之,核心竞争力还没那么强,之前雍禾闷声发财日子滋润,而一旦被资本裹挟,规模扩张过快衍生的成本高企、利润消耗等都是难题。

  上述观点值其冷思。上市做大是好事,但更关键的是要做强、做稳、做优。

  从2005年的小诊所起步,到2021年的全国51家分院,雍禾规模成长性强悍。往期看,2017年是其规模化起点,拿着中信产业基金的3亿融资,雍禾医疗短短4年新增了29家点位,而此前12年才开了22家机构。若上市成功,其将率先冲破100家门槛。

  规模足够大,堪称行业王者,然看看上述市场体量及自身业绩,是否过于乐观、激进?相应的品控风控、运营管理等压力又几何?

  已有警示信号:雍禾医疗表示,其十分依赖推广、广告及线上营销活动对潜在客户推广其品牌和服务,同时也多次被处罚。

  有媒体不完全统计,雍禾医疗及旗下雍禾植发门诊部因广告违法行为合计遭罚次数达26次。

  据企查查,雍禾医疗旗下北京雍禾美度门诊部有限公司在2020年内因违反广告法、违反医疗广告管理办法及未按规定填写、保管病历资料等,分别被北京市通州区市场监督管理局、北京市朝阳区市场监管局、北京市朝阳区卫生健康委员会处罚;

  2018年,因发布虚假广告,也是北京雍禾美度被北京市工商行政管理局朝阳分局罚款80万元;因推广雍禾植发品牌的医疗服务,变造医疗广告审查批准文件,在上海地铁1号线、2号线、4号线车厢发布未经审查批准的广告内容,被上海市工商局检查总队罚款176.7万元,并被国家市场监督管理总局列入2018年第四批典型虚假违法广告案件。

  虚假广告外,也不少医疗问题。

  2017年3月2日和2018年2月7日,因使用非卫生技术人员从事医疗卫生技术工作,雍禾医疗旗下上海雍禾爱慕门诊部有限公司被黄浦区卫生和计划生育委员会处罚。

  ……

  处罚之外,消费者的意见也越来越多。

  黑猫投su平台搜索雍禾植发,截至6月25日12时,共有25条相关,最早一条发布自2019年,其余均集中于2020年、2021年。包括植发失败、虚假宣传、植发没有效果、毁坏毛囊等问题。

  复旦大学附属华山医院皮肤科副主任吴文育认为,植发属于医疗行为,必须在正规医疗机构进行,“目前的问题主要存在于机构的医疗资质以及手术相关医护人员的资质。”

  中日友好医院毛发医联体负责人杨顶权称,“第一是非皮肤科医生操刀,认为只要是头发就能种;第二是认为一种定终生,后续不需要再进行养护;第三是技术不过关;第四是在宣传上过度夸大新技术,误导消费者。”

  由于植发费用高,雍禾医疗还曾卷入网贷风波。

  2020年10月27日,匿名用户表示:2019年我在深圳雍禾植发行植发手术,因不够钱,雍禾植发遂诱导我办理易美健贷款,然而易美健因本身系统问题贷款多次拖延还款日期,造成逾期,且多次打电话客服反馈无效,每次都说等待工作人员回电,而且等待时间继续产生逾期费用,于情于理都说不过去,但显示9月份已还款,却又说没还清,还不让人主动还款,强烈要求雍禾植发赔偿贷款问题损失,所有通话都有录音,必要时报案处理。

  该投SU已经过平台审核。

  2021年5月,江西电视台《都市现场》报道,江西南昌在校大学生小胡在雍禾植发做免费检测,工作人员给其推荐一款价值10500元共计15次的头皮护理套餐。小胡说自己还在上学,消费不起。工作人员建议小胡在“有钱花”和“安逸花”网络平台上贷款。工作人员提示下,小胡在两个贷款平台一共贷款11000多元。两笔贷款中,“有钱花”平台贷款的本金竟是直接发放给了“雍禾植发”南昌分院。最终,事件以雍禾向消费者道歉,并现场协助结清贷款告终。

  04 回归精细本源 张玉自证答卷

  一番梳理,表面光鲜的雍禾不乏麻烦事,如何破题、避免带病冲关,考验当家人大智慧。

  值得注意的是,雍禾医疗创始人张玉年仅35岁。2005年进入植发领域,并在2010年成立了雍禾医疗。当前,张玉合计持有雍禾医疗约42.66%的股份。

  没错,张玉只有初中学历。但这不妨碍其带领雍禾从初始的小诊所一路做大做强。植发赛道上,雍禾已实现总收入第一、注册医生第一、运营机构第一、就诊患者第一。

  官网显示,雍禾植发作为中国毛发健康领域的领军企业,现发展成为囊括脱发门诊、药物治疗、史云逊健发中心、雍禾植发、哈发达假发研发生产中心的毛发医疗综合体,形成“诊断、治疗、养固、植发、假发”于一体的一站式医学毛发管理服务体系。

  显然,雍禾医疗已看到了单一赛道缺陷,正在向全产业链展示野心。

  不过,这个挑战难度也不小,除了上文大手笔营销、规模扩张带来的种种隐忧,竞品也正磨刀霍霍。LOTUS深耕无痕植发,在32个城市建立连锁医院;大麦微针以植发养固为核心商业模式建立起“植养固一体化”的优质产业链。而新生植发更早在2015年就提出了“植发—养发—护发”的一体化服务。同时,大量实力更强的公立医院也在快速进入毛发市场。

  大战在即,光靠开店、大手笔营销解决不了问题,上市也非万能药。

  在首条财经看来,想要摆脱规模陷阱、营销过重之痛,发挥规模效应,重点在于标准化、精细化、品质化运营,相应的管理、技术、模式突破升级是关键、是根本。

  换言之,构建护城河,实现全球领导者梦想,靠的还是特色创新、关键技术及经营模式升级,而非低段位的、易被竞品模仿的营销、规模扩张。

  舍本逐末还是回归本源,能否从老路径中挣脱、突破成长困局,决定了雍禾医疗的投资价值、成长价值、资本冷热。

张玉会怎样取舍呢?

本文为首财原创

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