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燕之屋IPO迷雾透视 虚假宣传、品控追问、关联交易疑云

作者:陈晚邻

编辑:晨鹤

风品:邓亮 沈禾

来源:首财-首条财经研究院

“她经济”依然红火。

5月4日,燕之屋更新招股书,“离燕窝第一股”似乎更近一步。

尽然稳了么?

面前还有一份证监会长达24页的“57连问”,除了燕窝营养价值,还有虚假宣传、“血燕”事件、关联交易等敏感问题。

一度搁浅11年的上市梦,燕之屋、黄健胜算几何?

1

营利增速下滑 销售费持增

毛利率低于可比公司均值

燕窝虽小,威力不小。

因“糖水燕窝”事件,头部主播辛巴坠落神坛。5月9日,河南消协对辛巴团队等提起的民事诉讼开庭,震动巨大。

这意味着,燕窝是门专业生意、严谨生意,营养价值很重要。

艾瑞咨询研报指出,中国燕窝市场目前仍处初级阶段,存在市场规模偏小、头部企业偏少、产品同质化、竞争内卷化等问题,离产业良性竞合和集群化发展还有一段距离。

从此看,燕之屋上市有利做大做强,于自身、行业都是一件好事。

不过能否如愿,还需关键实力说话。

2019年至2021年,燕之屋营收分别为9.51亿元、12.99亿元和14.99亿元,其中2020年和2021年分别同比增长36.66%和15.38%;归母净利7910.13万元、1.20亿元和1.67亿元,2020年和2021年分别增长52.17%和38.55%。

不难看出,燕之屋正处成长期,且已拥有一定造血力,无疑是加分项。但营收、净利增速的双双下滑,亦说明其经营面临挑战,发展持续性、稳健性值得观察。

2019年至2021年,燕之屋综合毛利率分别为48.55%、48.65%和52.67%。可喜提升值得肯定,然相比其列出的同业可比公司如东阿阿胶、八马茶业、天福茗茶并无优势,低于其平均值。

追其原因,营销费侵蚀不可不察。报告期内净利率分别为8%、9.4%、11.5%,比毛利率薄了不少。

2019年至2021年,燕之屋销售费分别为3.08亿元、3.82亿元、4.51亿元,分别占当期营收的32.40%、24.38%和26.10%。

广告宣传费分别为1.87亿元、2.37亿元和2.67亿元,占销售收入的比例分别为19.72%、18.27%和17.85%。

聚焦此次IPO,计划募资10.19亿元中,营销网络建设及品牌推广项目拟投资1.9亿元,占总募资的18.64%。

玩味的是,2021年末燕之屋总资产才7.87亿元,净资产仅约3.5亿元。

2

虚假宣传质疑

罐头、饮料! 到底是啥营养价值?

燕之屋表示,由于公司主营业务是燕窝产品的研发、生产和销售,按照行业惯例需要投放大量的广告宣传,以推广公司在市场上的品牌与知名度。

的确,往期看在营销造势上燕之屋不遗余力,先后与刘嘉玲、林志玲、赵丽颖等一线明星合作。

效果也显著,燕窝销量从2018年的522万碗/万瓶,增到2020年的1527万碗/万瓶,节节攀升的营收净利也是明证。

只是负面效应同样扎眼,除了利润挤压,虚假宣传质疑是舆论焦点。

作为“燕鲍翅参”之首,燕窝常以滋补圣品定位,然具体营养价值一直未有定论,承受着“智商税”困扰。

据燕之屋介绍,含量可达10%以上的唾液酸——“N-乙酰基神经氨酸”,是燕窝中关键的活性成分之一。

“目前,实验室研究表明,唾液酸在免疫调节、抗衰老、促进细胞生长等方面具有有益功效,同时唾液酸热稳定性较好,炖煮或加工成即食燕窝罐头,唾液酸均可以得到较好保留。”

此外,燕窝除本身具有较高的唾液酸等特殊营养成分外,还兼具礼品属性、高端食材属性等特殊意义,这也是当前燕窝消费市场持续扩张的重要原因。

这些介绍引起了监管部门关注,反馈意见中要求燕之屋说明关于燕窝的营养价值介绍等相关材料、数据来源,是否有权威出处。相关宣传是否存在虚假宣传等合规风险,公司是否因此受到行政处罚。并希望其在30日内回复。

并非苛求。往期看,代言人刘嘉玲、林志玲等在广告中表示“我的保养秘诀:每天一碗燕窝”,就曾引起功能争议。

2021年5月,燕之屋的电商宣传更掀起风波。据燕之屋淘宝官方旗舰店客服发的一张展示燕窝对孕妈和宝宝好处图片显示,食用燕窝可以将备孕夫妻身体调整到最佳状态,有助受孕,能够增强孕妇免疫力,避免孕期生病,平衡阴阳,还具有使宝宝“更强壮”、“更聪明”、“更漂亮”等好处。

功能之强大,吸睛无数,然有多少科学依据呢?

查询国家市场监管总局官网,燕之屋即食燕窝并未拥有药品、保健食品的批号,其经营食品类别为“罐头、饮料”。

罐头!饮料!啥时候都这么牛了?

北京市盈科律师事务所高级合伙人王贝贝表示,燕之屋燕窝的经营食品类别为“罐头、饮料”,却一直宣传其“对身体好”,有很多功效,该行为可能会触及《广告法》第28条之内容,以虚假或者引人误解的内容欺骗、误导消费者。

“一方面,产品的性能、功能等信息可能与实际情况不符的情况;另一方面,燕窝的营养价值、科研成果等也难以验证,可能会构成虚假广告。”

行业分析师郝瑞表示,燕窝蛋白质的氨基酸主要由天冬氨酸、苯丙氨酸等组成。含量丰富,但种类并未覆盖所有成人所需的八种必需氨基酸,是否算优质蛋白质来源仁者见仁。甚至其也有不合适人群,如免疫系统功能下降者、疾病急性期及感冒人群、癌症晚期患者、对蛋白质食品过敏等。

值得注意的是,在燕之屋最新版招股书中,公司并未对“关于燕窝的进一步介绍”下的内容进行任何删减与修改,也未回应证监会对宣传问题的质疑。

浏览燕之屋官网,目前仍存宣称“专为孕妈研制的好燕窝”的产品,宣称备孕期帮助补充备孕营养,孕早期燕窝酸能为宝宝大脑发育提供营养素等。

往期看,燕之屋鲜有正面回应过燕窝的营养价值。据长江商报2018年报道,燕之屋执行董事李有泉在接受采访时表示,其广告从未直接说有什么功效,不存在消费欺诈。“如果消费者通过广告有自己的感受和理解,我们也不能左右他们”。

3

研发费用率从未超2% 且持续下降

真功夫几何?

或基于此,招股书中,燕之屋列出自己行业中的6个优势中,2条与科研能力紧密相关:一个是研发能力,一个是技术优势。

截至2022年4月25日,燕之屋共拥有12项发明专利,其中包括“一种唾液酸及其制备方法、用途”。根据《中国药文化研究会即食燕窝团体标准》中的理化指标要求,即食燕窝中的唾液酸含量应≥0.5mg/g。

有媒体报道称,燕之屋一直宣传自己在燕窝产品研发上有新进展,例如研发了燕窝的粽子、月饼等等。

尴尬的是,浏览招股书公布的采购商名单,所谓其研发的燕窝粽子和月饼,实际上是由第三方生产、燕之屋贴牌销售的。

说千道万,不如白银一片。还是看看研发费用:报告期内仅1874.24万元、1766.42万元和1894.64万元,分别占当期营收的1.97%、1.36%和1.26%,从未高于2%,且占比不升反降,亦远低于同期销售费及营收净利增速。

报告期末,研发员工47人,占总员工比例仅2.76%;公司硕士及以上员工共21人,占比仅1.23%。

是否难避“重营销、轻研发”质疑?有多少研发创新的真功硬功呢?

证监会提出问询“说明研发投入是否对应明确的研发项目,研发领料和将材料投入研发活动过程的会计核算方法,是否存在资本化的研发支出,委托外部研究开发的具体情况。”

审视IPO募资用途,计划1.6亿元用于“研发基地升级建设项目”,对比1.9亿元的营销网络建设及品牌推广项目,依然处于下风。

4

前狼后虎 反超冷思

的确,营销不是万能药。

深入市场产品,加强研发的迫切性或有更深体会。

不可否认,作为老牌燕窝企业,燕之屋拥有一定的禀赋优势。

按照中国检验检疫科学研究院(CAIQ)溯源燕窝进口数量排名,2019年至2021年燕之屋均位居国内燕窝进口商首位;另根据欧睿国际认证,2017至2019年燕之屋燕窝零售额连续三年排名全球第一。

产品结构而言,碗燕,也就是常温即食燕窝,是燕之屋主打款。

然近年来,碗燕收入增幅明显放缓,占总营收比例从2018年的69.88%降至2020年的41.94%、2021年上半年为47.23%。

另一厢,鲜炖燕窝销售收入增长较快。只是,有无被迫应战意味也值考量。

鲜炖燕窝概念,来自后起之秀小仙炖。其抓住市场新兴消费点,将自己定义为当天现炖、每周冷鲜配送、保质期只有15天的“鲜品”。

凭借这一颠覆性改变,市场重新认识了燕窝新鲜价值,从而在燕之屋密网中生生撕出缺口。

如此,燕之屋反倒成了“追随者”,2018年也推出鲜炖燕窝,并提出“鲜炖燕窝,认准燕之屋”口号。

只是,快消江湖一日千里,先发优势十分重要:阿里巴巴生意参谋数据显示,2016至2019连续四年蝉联天猫双十一燕窝品类冠军的燕之屋,在2020年被小仙炖赶超。

以2020年双11为例,燕之屋全网销售额破2亿元,小仙炖全网销售额则达4.65亿,也是双11期间天猫平台首个直播成交额破亿的食品品牌。

从2017年到2021年,小仙炖实现连续5年鲜炖燕窝全国销量领先,连续两年蝉联天猫双11健康、滋补、燕窝三类目第一。

2019年至2021年,燕之屋“鲜炖燕窝”销售均价从98元降至52元,同期平均销售成本由51元降至27元,销量从2019年的108万瓶增到2021年的811万瓶,2021年录得营收4.2亿元,但同比增速已从2019年的982%急降至17%。

和君咨询合伙人、连锁经营负责人文志宏认为,燕之屋通过上市能提升资本和资源整合能力,以更好面对更多企业竞争。“通过几年发展,小仙炖等企业以互联网模式实现了快速发展,开始挑战燕之屋的地位。”

没错,面对后浪咄咄逼势,燕之屋必须警惕起来。况且,竞争维度而言,不仅是小仙炖,官燕栈、燕大夫等新锐品牌亦崭露头角,同仁堂等知名品牌也纷纷入局。

前狼后虎间,无论大意失荆州还是革新“慢”半拍,燕之屋要想捍卫王位,都必须尽快警醒起来了:行业一日千里,王者也无躺赢可能。高效创新、品质为先、敬畏市场是王道。

5

合规性考量

质量品控追问

关联交易疑云

追溯过往,不算刻意夸言。

围绕“毒血燕”事件,触及根本的产品质量追问也是焦点。

证监会要求说明如何落实原材料的品控,报告期内是否存在产品质量问题或食品安全事故,以及公司对临期、过期产品的处置措施,报告期内每年处理或低价销售过期产品数量及金额情况,是否存在将过期、即将过期产品重新包装、重新销售的情形。

2011年,“燕之屋”特级血燕出现食安问题,送检后发现亚硝酸盐含量超国家最高强制性标准33倍。“毒血燕”一经曝光,国内一度叫停海外燕窝产品进口。

要知道,2011年,燕之屋在全国已拥有超500家门店,并开始筹划赴港上市事宜。若没这次“毒血燕”事件,燕之屋或许10年前就已是“燕窝第一股”了。

客观而言,这也非一家之痛。行业分析师林永表示,燕窝起源较早,却因没有统一标准,监管难以同步。

利益驱使下,浑水摸鱼者众多,导致市场安全问题频发。

痛定思痛,2012年,燕之屋推出碗装即食燕窝,主打0防腐剂和0亚硝酸盐,不需自己浸泡和炖煮,凭借安全便捷,燕之屋这才重新站稳脚跟。然锐气大挫,亦给后浪留下逆袭空间,每每想来总有遗憾。

覆水难收,来世可追。面对行业白刃战、健康消费及维权意识高涨,如何把好食安红线、做好品质高线,应是一核心思考题。

或许是心有余悸,招股书中燕之屋特别提醒投资者“产品质量控制风险及消费者不当食用风险”。

当然,光有提醒是不够的。除了产业链把控、研发创新是重中之重。毕竟合规经营,是一家上市公司的价值基础。基础不牢地动山摇。

除了产品,还有财务层面的合规性。

2021年,燕之屋营业外支出增幅较大,其中罚没及滞纳金支出550.33万、赔偿金及违约金支出9.74万。

对此,公司解释为主要系子公司燕丝浓补缴税款时缴纳549.37万元滞纳金所致。

而关联交易方面,证监会就“经销商持股的原因,入股价格是否公允,资金来源,发行人及其关联方是否提供资助”等展开问询。

直观看,燕之屋前五大经销商中存在不少关联方客户。

如2021年,北京中大百诚堂生物科技有限公司及其关联公司是燕之屋的第二大客户,企查查显示,其法人是燕之屋实控人的妻子薛凤英;

第四大客户天津市合联裕泰商贸有限公司法人傅洪波的妻子郭爽,在厦门金燕来投资合伙企业中占股3.33%,而燕之屋也持有金燕来9.61%股份。

经济学家宋清辉指出,关联交易是企业冲击IPO的重要话题,利用关联交易进行利益输送、利润转移也是财务舞弊的常见模式。“关联交易、内控制度、毛利率等是监管层关注的焦点,预计监管层对新股的审核不会放松,此举也有助保护投资者利益”。

并非过度解读。往期因此失败的案例并不少,冰峰饮料就是一例证。

值得注意的是,IPO前,燕之屋关联方成立了多家经销商公司,随后被燕之屋收购,导致关联交易比重大幅下降。

2021上半年末,燕之屋商誉账面价值6415.44万元,占归母股东权益比例23%。

2021年6月,燕之屋收购了哈尔滨金燕荟、长春金燕荟、北京天飞燕55%股权,又于当年9月收购太原吉祥燕55%的股权。

通过收购关联方经销商的方式,燕之屋降低了关联交易比重,2021上半年时,燕之屋关联销售占比15.18%,2021年末已降至11.18%。

申报稿显示,截止2021年10月,燕之屋向关联方销售金额分别为13706.63万元、16774.33万元、16609.82万元和10724.81万元,占各期营收比例分别为18.93%、17.65%、12.79%和15.18%。

由此证监会问询行为的必要性。对此,燕之屋回应称,是为避免同业竞争、减少关联交易,有利公司经营管理。

果真如此?

在收购前,公司实控人郑文滨及其妻子控制着燕之屋哈尔滨、长春、北京地区的经销商,另一实控人李有泉控制着太原地区经销商。而上述企业的注册时间集中在2021年的3-5月期间。

据投资者网数据,这些公司成立后分别承接了所在地的燕之屋经销业务,收购总估值1.45亿元,但净资产总额仅598.63万元。

腾挪之间,谁最受益?产生的商誉有无减值风险?一旦上市,对投资者利弊几何?

是否有利,留给时间作答。

但大笔分红,容易被质疑上市圈钱、不利企业长远发展应是不争事实。

2019年到2021年10月,不到三年时间,燕之屋现金分红5次,分红总金额合计含税为2.5亿元。

要知道,燕之屋体量并不大,截止2021年末净资产约3.5亿元。

香港投行分析师田文宇表示:燕之屋股东上市前频繁分红,且分红数量相比年度纯利占比不小,这本身就让二级市场投资人对公司经营目的和财务安全产生疑虑。

或许,也有无奈与急迫。

燕之屋董事长、实控人黄健背负约1.5亿元个人负债,借款利率在12%-18%。

证监会要求说明黄健个人债务的形成过程、资金用途,借款利率较高的合理性,黄健的资产情况和偿债能力,是否具有按期还本付息的能力,黄健是否存在大额未清偿负债。

6

危机并存 打铁自身硬

一番梳理,种种烦恼槽点面前,燕之屋的二次IPO恐难言顺畅,何破迷雾呢?

当然,相比11年前,其进步也肉眼可见。

渠道而言,截至目前,燕之屋在全国100多个城市的核心地段开设605家实体门店,建立起高端化销售网络。

过去两年,线上渠道收入占比已超线下渠道,2019年两者占比则为46.71%和53.29%,2020年为55.51%、44.49%,2021年为51.20%、48.80%。

产品革新方面,燕之屋于2020年5月发布一种通过“FD宇航冻干技术”研发的燕窝新品类——鲜泡燕窝。虽谈不上革命性,但产品精进亦值称赞。

多元化方面,日前上新护肤子品牌“YAN PALACE燕宝诗”,推出燕窝柔感焕采冻干絮精华液,有业内人士认为,凭借渠道强势与多年燕窝口碑,或能开拓第二增长曲线。

同时,燕窝销量、公司业绩的持续提升,也说明燕之屋这11年间积累了厚重的市场影响力、消费认可度。

11年磨一剑,这些都是燕之屋临门一脚的重要砝码。

在首条财经看来,无论IPO成功与否,都是一次可贵历练。与其说是渡劫,不如说是蜕变。而破除迷雾的分水岭在于,能否查漏补缺、自我完善、持续精进。

天助自助者!成立25年的燕之屋,能夺回王者荣耀吗?

本文为首财原创

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