8月24日，中际旭创（300308.SZ）股价大跌7.72%，再次跌破半年线，逼近前低。

20.57万股东，估计有点煎熬，科技跌的时候大家一起跌，反弹的时候没有中际也就算了，现在业绩这么好，还要接着跌。

要知道，就在前一晚，中际旭创刚刚发布了一份非常炸裂的半年报。

上半年营收417.78亿元，同比增长182.49%；归母净利润136.51亿元，同比暴增241.70%。

仅半年的业绩规模，已经碾压2025年全年。

Q2单季净利润79.16亿元，环比Q1增长38%。毛利率46.25%，同比提升近7个百分点。加权平均净资产收益率从去年同期的18.84%飙升至37.62%。

光模块产能、产量、销量分别是2215万只、1886万只、1899万只，同比分别增长90.8%、100.6%、109.8%。1.6T硅光模块进入规模放量阶段，出货量逐季攀升。海外业务收入396.15亿元，同比增长209.9%，占总营收九成以上。

单看数据，吊打大多数A股公司，但市场就是不认。

两三个月前，中际旭创还是科技牛市的风向标，一路涨到让投资者怀疑人生，现在，到底怎么了？

01

市场为什么“用脚投票”？

8月23日晚，发布完中报后，中际旭创立刻就以电话会议的形式召开了一个投资者交流会，参会的机构多达162家，其中64家公募机构、34家券商及券商资管机构、22家私募及资管、外资机构24家，还有14家保险及保险资管机构。

根据机构交流的情况，大概能判断出业绩大增、股价大跌的原因。

核心，还在于成长性。

具体来看，市场关心的问题包括但不限于：财务质量、汇率风险、资本开支与产能规划、订单与需求、供应链与物料安全等。

根据财报，中际上半年经营活动产生的现金流量净额只有18亿元，同比下降44.08%。

公司解释是“采购商品支付的现金增加”。这话不假，存货从年初的126.8亿元飙升至198.26亿元，环比增长41.54亿元。

但存货向来是把双刃剑，顺周期时候是备货，逆周期时候就可能带来减值风险。

应收账款从年初的62.77亿元膨胀至150.01亿元，占总资产比例从13.86%跃升至21.76%。公司解释是6月出货集中、月末余额抬升所致，且客户账期未变。

但从财务视角看，150亿的应收款趴在账上，对应的是真金白银尚未落袋。

总负债从年初的136.68亿元增至248.75亿元，增长82%。资产负债率36.08%虽不算高，但扩张速度惊人。

一边是利润表高歌猛进，一边是资产负债表快速膨胀、现金流承压，这是高速扩张期制造业企业的典型状态，利润确认在前，现金回笼在后。

另一个被市场放大的因素是汇率。

Q1汇兑损失约3亿元，Q2约4亿元。公司强调大部分是账面浮亏而非实际损失，但7亿元的汇兑损失数字本身，足以让市场神经紧绷。

而真正让市场紧张的，是上游供给端的“紧箍咒”。

02

供应链“紧箍咒”与扩产竞赛

2026年上半年，光芯片、电芯片、PCB等核心物料整体供应偏紧，1.6T对应的3nm制程DSP、800G对应的5nm制程DSP尤为紧张。

公司虽通过长协、预付款、导入新供应商等方式锁定了部分产能，但上游扩产速度慢于需求增长，这一矛盾短期内难以根本缓解。

物料涨价压力也在传导。部分上游物料确实出现涨价，但公司称其供应量大的产品涨价幅度不大，主要因已锁定约束力较强的合约。同时，公司的产品价格降幅“相对理性，并非市场传言的大幅下降”。

产能扩张也在加速。上半年资本开支规模较大，在建工程从年初的14.22亿元增至37.07亿元。7月30日，公司完成H股发行，融资约534.1亿港元。但绝大部分新增产能要到2027年才能投入使用。

扩产需要时间，物料需要抢，交付需要兑现，这是所有高速成长公司都必须跨越的“产能地狱”。

在这个过程中，现金流会吃紧、债务会加大，体现在财务端，就是实实在在的压力。

03

2027年，新的胜负手

尽管短期承压，但中际旭创的远期叙事并未破灭。

最大的看点在于订单能见度。

目前主要客户已给出2027年全年的指引和订单，2027年1.6T和800G订单需求相较2026年仍保持快速增长。部分客户甚至给出了2028年的新产品需求指引。有券商预测，公司2027年归母净利润将达到651.7亿至729亿元。

新产品矩阵也在铺开。

2.4T、NPO（近封装光学）、XPO（超高密度可插拔）、CPO（光电共封装）等下一代光互连产品，预计2027年下半年将开始量产出货；NPO已经获得部分客户明确需求指引与订单，2027 年有望实现首批交付。

这些新产品毛利率有望优于现有产品。

从下游需求端来看，全球云厂商的资本开支仍在加码。2026年Q2单季度，微软、亚马逊、Meta、谷歌合计资本开支达1649亿美元，同比增长约86%，全年指引上修至约7450亿美元。

这意味着，只要AI叙事不崩，光模块的需求底座就不会塌。

拉长周期看，当一家公司手握2027年的订单、坐拥千亿市值、站在AI算力最核心的赛道，眼下的现金流压力和物料瓶颈，或许只是成长路上的必经之坎。

真正值得追问的是：当2.4T、NPO、CPO这些新产品在2027年批量落地时，今天的估值贵不贵？

市场用脚投票给了短期答案，但长期答案，还在路上。

来源：泡财经